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　　卡牌行业的上市故事还在继续。近日，北京超级玩咖科技有限公司Suplay Inc.（以下简称“Suplay”）向港交所主板递交上市申请，摩根大通、中金公司为联席保荐人。成立仅六年左右，凭借与《原神》《哈利·波特》等全球知名IP的合作，Suplay聚焦高端收藏级非对战卡牌，增长迅速，随着旗下品牌卡卡沃推出的迪士尼100周年系列收藏卡、《哈利·波特》系列收藏卡爆火，逐渐被大众熟知。但与众多潮玩IP公司相似，Suplay也面临着高度依赖授权IP的风险，甚至在IPO前夕，公司的最大IP授权已到期。在竞争逐渐升温的卡牌行业中，Suplay能否成功实现上市，还是个未知数。

　　Suplay成立于2019年，创始人兼CEO为黄万钧。公司最初主要通过微信抽盒机小程序售卖潮玩产品。2021年，Suplay收购了潮玩设计生产制造商“嘿粉儿”，并于同年成立自有品牌“卡卡沃”和“乐淘谷”，同年11月，米哈游领投了Suplay的A+轮融资，金额为800万美元，同时向其授权了旗下《原神》《崩坏：星穹铁道》等IP，并在此后成为Suplay最大的外部股东，持股达11.86%。次年，Suplay推出了收藏卡产品线。

　　具体来看，Suplay的收入主要来自收藏品与消费级产品两大板块。其中收藏品主要对应卡卡沃品牌产品，消费级产品则主要为潮流玩具。此前Suplay来自消费级产品的收入占比更高，在2023年、2024年，该品类收入占比分别为67.1%、58.2%；同期收藏级产品的收入占比分别为32.9%、41.8%。不过，在2025年前三季度，公司收藏品的收入占比跃升至70%，而消费级产品的收入占比则降至30%。对此，Suplay在招股书中解释称，“主要是由于策略性地调整产品组合以将资源集中在快速增长的收藏品分部”。

　　盘古智库高级研究员江瀚认为，在潮玩行业中，依赖第三方IP是普遍现象，尤其对于非头部企业而言，自有IP孵化周期长、投入大、成功率低，而授权IP可快速借势流量，降低市场风险。但弊端同样突出，授权费用侵蚀毛利率，且IP方掌握续约主动权，一旦终止合作将导致产品线断档。更严重的是，企业难以积累品牌资产，长期沦为“代工厂式”角色，缺乏定价权与用户忠诚度，难以构筑护城河。该模式适合初期扩张，但不可作为长期战略支柱。

　　以去年一年为例，2025年7月，以电竞卡牌为核心产品的不凡玩品获得上市公司汉仪股份的超亿元投资；8月，来自上海的卡牌公司闪魂，宣布获得了首轮数亿元的融资；9月，又一家卡牌公司——Hitcard也被传出正在推进上市进程，据其创始人赵云鹏透露，2025年上半年，Hitcard还完成了一笔融资；12月，集卡社所属公司杰森娱乐宣布完成新一轮数亿元战略融资。再加上于2026年1月1日启动港股上市进程的Suplay，已有多家企业启动IPO进程，开启对“卡牌第一股”的角逐。

　　江瀚表示，多数卡牌企业营收高度集中于少数头部IP，这种“IP寄生型”模式缺乏自主内容护城河，难以形成稳定资产结构，令投资者担忧其抗风险能力，且盈利可持续性存疑。卡牌及IP食玩虽处于千亿级赛道且增速可观，但行业竞争高度分散，头部五家企业合计市占率不足17%。价格战激烈、渠道压价压缩利润，叠加IP分成成本刚性，导致毛利率波动大。此外，潮玩消费具有强周期性和潮流敏感性，用户忠诚度低，复购依赖持续推新，对企业运营效率提出极高要求。“同时，若IP授权链条不清晰或存在版权瑕疵，可能引发法律纠纷，此类企业的合规成本和不确定性显著上升，进一步抑制资本热情。”他进一步指出。